◆我們將江西銅業評級由中性上調至審慎推薦，上調原因在于我們將銅價假設從每噸3,000美元提高到了每噸3,526美元。基于2006年盈利預測，目前該股市盈率為5.8倍，與國際同業公司相比有43%的折扣。我們認為目前存在交易型買入機會。

　　◆盡管從長期來看銅價將隨著2006/07年銅市從供不應求轉為供過于求而開始下跌，但是從短期來看，供應波動、庫存處于低位以及國際市場主要多方和空方有可能推遲平倉仍將支撐銅價并推遲2006年銅價反轉的時間。

　　◆黃金價格上漲將抵消部分銅價下跌帶來的盈利影響。在高油價和美元貶值引起的對通貨膨脹的憂慮推動下，近期金價快速攀升。市場普遍認為在基金的大力買入下將繼續抬高金價。我們的計算顯示，若銅價下降每噸70美元，金價需上升每盎司50美元將能抵消銅價下降風險。

　　◆我們認為2005年下半年江西銅業疲軟的股價已經反映了市場對銅價下跌的憂慮，根據近期銅價走勢判斷，市場對江銅2006年期貨套期保值損失的反應已過度。

　　◆2005年下半年江銅股價和銅價走勢產生背離，主要原因在于市場廣泛預期未來銅價將大幅下跌，尤其是在12月份國際銅市主要多空雙方平倉之后；江銅的實現銷售銅價無法反應市場上銅價的高漲，主要原因在期貨套期保值已鎖定了銷售價格。

　　江西銅業股價為何與銅價走勢背離2005年下半年以來，盡管銅價大幅上升，江西銅業股價卻較為疲軟。我們認為二者背離的原因在于：..市場廣泛預期未來銅價將大幅下跌，尤其是12月份國際銅市主要多空雙方平倉之后。

　　..江銅的實現銷售銅價無法反應市場銅價的高漲，主要原因在期貨套期保值已鎖定了銷售價格。

　　江銅股價對銅價下跌預期和期貨套期損失反應過度當前銅價堅挺程度超過預期，并將在較長的時間內維持在目前的高位水平。目前銅價約為每噸4,400美元，且國際銅市主要多方和空方看來將推遲平倉時間。因此，銅價將在更長時間內維持在當前的高位水平。即使2006年銅價從每噸4,500美元下跌至年底的每噸3,000美元，2006年平均銅價仍將達每噸3,600美元，比當前銅價低20%。

　　套期保值損失可能被高估。江西銅業宣稱其銅套期保值最高數量通常不超過總產量的30%，所以我們認為公司的未來盈利將依賴于套期保值的鎖定價格以及由此所產生的盈虧（不超過產量的1/3）和未套期部分產生的利潤（產量的2/3）。

　　2005年中期業績顯示，江西銅業遠期期貨未平倉虧損約為人民幣1,100萬元，已平倉期貨套期虧損為人民幣2.5億元。6月底上海期貨交易所3個月銅價為每噸人民幣32,800元。因此，我們認為江銅平均套期保值銅價約為每噸32,800元。保守起見，我們假設公司持有最高套期保值頭寸（即1/3銅產量，約為13萬噸）。根據不同銅價假設，我們對公司盈利情況進行了分析。即使在較差的情況下，公司的每股盈利也將超過人民幣0.70元。

　　黃金價格上漲將抵消部分銅價下跌帶來的盈利影響金價的上升將能夠部分抵消銅價下跌的風險。在高油價和美元貶值引起的對通貨膨脹的憂慮推動下，近期金價快速攀升。市場普遍認為在基金的大力買入下將繼續抬高金價。我們的計算顯示，若銅價下降每噸70美元，金價需上升每盎司50美元將能抵消銅價下降風險。

　　調高盈利預測，上調至審慎推薦由于銅價高于預期，我們將2006年每股盈利預測調高19%至0.70元，并維持我們2005年每股盈利預測。同時，我們將2006年銅價假設提高每噸526美元至每噸3,526美元。

　　我們基于2006年盈利預測，同時考慮股權分置改革的影響將江西銅業評級由中性上調至審慎推薦。我們認為2005年下半年江西銅業疲軟的股價已經反映了市場對銅價下跌的憂慮，根據近期銅價走勢判斷，市場對江銅2006年期貨套期損失的反應已可能過度。

　　基于2006年盈利預測，目前該股市盈率為7.4倍，與國際同業相比有30%的折扣，考慮到未來股權分置改革的影響，我們認為目前存在交易型買入機會。盡管從長期來看銅價將隨著2006/07年銅市從供不應求轉為供過于求而開始下跌，但是從短期來看，供應波動、庫存處于低位以及國際市場主要多方和空方有可能推遲平倉仍將支撐銅價并推遲2006年銅價反轉的時間。

　　投資風險..銅價下跌幅度超過預期..銅期貨套期數量和損失超過預期。

以上信息僅供參考